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《新世紀周刊》雜志:地產基金創業潮(2010年8月10日)

高和·2010年11月12日

像蘇鑫、曹少山一樣從房地產開發商或金融機構里走出來、奔向房地產基金大潮的弄潮兒,正匯聚成一支不斷壯大的隊伍。 “如果是簡單地做金融,(地產基金)就會跟銀行、信托競爭,市場為什么要付給地產基金比信托更高的價值呢?不是因為地產基金錢多,最終應該是專業能力?!?月13日,高和投資董事長蘇鑫向本刊記者說。

       摘要:像蘇鑫、曹少山一樣從房地產開發商或金融機構里走出來、奔向房地產基金大潮的弄潮兒,正匯聚成一支不斷壯大的隊伍。
  
     “如果是簡單地做金融,(地產基金)就會跟銀行、信托競爭,市場為什么要付給地產基金比信托更高的價值呢?不是因為地產基金錢多,最終應該是專業能力。”7月13日,高和投資董事長蘇鑫說。
 

       地產基金創業潮      來源:《新世紀周刊》2010年8月上旬刊  文 / 付 濤

    隨著銀行嚴控房貸,本輪房地產調控為房地產市場降溫的同時,卻為地產私募基金的火熱創造了條件。

     “如果是簡單地做金融,(地產基金)就會跟銀行、信托競爭,市場為什么要付給地產基金比信托更高的價值呢?不是因為地產基金錢多,最終應該是專業能力。”7月13日,高和投資董事長蘇鑫向本刊記者說。

        一年前,蘇鑫還在SOHO中國任職,是潘石屹麾下主管銷售的副總裁。離開SOHO中國后,他開始管理自己的基金。5月初,高和投資在北京宣布,收購昆侖飯店附近的琨莎中心二期寫字樓及商鋪,并更名為中莎廣場。6月20日,高和投資將中莎廣場閃電開盤出售。

        無獨有偶,正在發起募集一只人民幣地產基金的河山國際資本集團,總裁曹少山此前曾擔任中金公司投資銀行部執行總經理、收購兼并組聯席主管。

       不論是來自房地產開發商還是金融機構,像蘇鑫、曹少山一樣奔向房地產基金大潮的弄潮兒,正在匯聚成一支不斷壯大的隊伍。

     “目前國內真正在做的房地產基金,已有將近20家。”諾亞財富北京總經理楊本軍向本刊記者稱。他們面前并沒有前人踏出的堅實腳印,只有兩個簡單而醒目的大字:創業。

  “閃電戰”

    楊本軍稱,現在不少地產基金曾找諾亞財富幫忙募資,其中既有地產開發商,也有金融機構,包括復地、鼎暉、中城聯盟、易居中國等。出身銀行的楊本軍,擁有多年的房地產貸款經驗。

        對于初次募資的人民幣地產基金來說,市場上看似錢不少,但是要找到足夠的合乎要求的投資者,也并不容易。人民幣地產基金的募資渠道以富有的個人投資者為主,基本沒有機構投資者,他們首先來自熟悉的朋友圈子,其次是通過私人銀行和類似諾亞財富的第三方理財平臺尋找。此外,基金管理人還前往山西、內蒙古、江浙等民間富人集聚的地區“路演”,吸引投資者。投資門檻從100萬元至1000萬元不等,視融資難易及基金投資者數目的限制而不同。

      “本來不太想將投資門檻放低至100萬元,因為這樣的投資者對風險承受力較小。但因為募資來源的局限性,我們的門檻相應降低了。”一家地產基金的合伙人稱。

        有品牌房企背景的地產基金,募資相對容易,例如金地、復地等,投資人往往寄希望于有風險時房企會“兜底”。有王石、馮侖等加盟的中城聯盟,募集了10億元人民幣,投資人看中地產大佬們獨到的眼光和信息優勢。不久前,鼎暉也募了10億元人民幣,這更多得益于其在PE領域的品牌優勢。

        個人投資者大多生性謹慎,常常要求承諾保底收益,或覺得基金回報周期太長,希望賺快錢。“現在房地產利潤率越來越低,地產投資回報大約20%,有些基金承諾的投資回報高達10%以上,在目前市況下壓力很大。而有的基金有了錢后不能持續找到好項目,錢趴在賬上也很難受,所以只能做高息拆借。”一只地產基金的合伙人稱。

        在SOHO中國有11年銷售資歷的蘇鑫對富人階層非常熟悉,他將投資者分為三個區域:江浙、資源型富人聚集的山西與內蒙古、北京。江浙地區投資渠道廣泛,因有民間信用,可通過民間借貸賺錢。北方地區的民間資金,相對來說信用觀念較弱,加之資源型行業利潤率本身就很高,所以投資者更看重安全性,并對合作者要求較高,“他們不追求簡單的高回報率,愿意承擔的風險比江浙資本小”。

        另一位地產基金管理人士認為,江浙的投資者財富積累較為不易,投資更為理性。“你承諾15%回報,他還質疑你怎么賺錢”。山西煤老板屬于“暴富者”,缺乏其他行業投資經驗,主要投向是房地產和高息拆借,看重對基金管理人的熟悉程度、信任度。

        楊本軍認為,國內投資者的成熟需要一個過程,目前大多數投資者追求短期利益,這也決定了國內多數基金在運作中多有短期行為。

  記者接觸的多只新設立的地產基金,為滿足投資者需要,同時也為了塑造品牌,首期募集的基金都采取了小規模試水、盡量縮短退出期限的“閃電戰”做法。以蘇鑫為例,他募集的第一期基金從設立到退出僅一年,成功發揮了個人的銷售優勢。

         由高和投資出售的中莎中心共兩幢樓,一幢11層和一幢15層的寫字樓,單層樓面面積分別為1100平方米和1400平方米,其中大部分整層售出,部分樓層拆分為一半或四分之一銷售,每平方米售價3萬多元。

        出售之后,蘇鑫稱聘請了專業機構來負責物業管理和出租,他亦承認,第一期投資是“樣板間”,要求風險小、速度快,以后投資期限將會拉長。

      “轉手就賣,這就是做金融的思路,不是開發商的思路了。因為里面有個時間風險,迅速地鎖定利潤是最重要的。”楊本軍評價說。

        大部分涉足房地產基金的管理人并沒有蘇鑫的客戶渠道,在自身缺乏業績的情況下,難以說服投資者,因此,銀行和第三方理財平臺成為重要融資渠道。比如,上海普凱投資的6億元人民幣基金,是通過銀行私人銀行客戶募集而成,已投資了三個項目,其中兩個已退出,回報率在25%以上。

       “一旦有了投資業績,基金募集下一期就容易多了,募資規??梢栽黾?,期限也可加長。”楊本軍稱,“一般來說,起步做第一只基金規模不要大,融資3億元至5億元,投資一兩個項目,但期限要短,第二只可以募集相當于第一只1.5倍的規模,比如做到5億元-8億元,第三只做到10億元左右。”

  錢往哪里去

  形形色色進入房地產基金的人士,也為基金帶來了五花八門的投資方向。有的專注商業地產,有的則深掘住宅地產;有的擅長投資開發,有的則只投資成熟物業。“這個行業剛拉開大幕,什么人都去唱?,F在提哪個模式更好,還為時尚早。”一位地產基金人士稱。

         在國外,房地產基金相對成熟,一般分為核心基金(Core Fund),主持具有穩定租金收益的物業;增值基金(Value added Fund),持有穩定收租的物業,并通過管理提升其價值;特殊機會基金(Opportunity Fund),主要投資于開發領域或者公司上市前股權。

        鼎暉剛剛募集的約10億元人民幣地產基金,即定位為特殊機會基金。“若要歸類,目前國內多數基金應屬于特殊機會基金。而未來國內具有發展潛力的應屬增值基金。”一位接近鼎暉地產基金的人士舉例說,經常能見到某樓盤每平方米售價10萬元,可相鄰樓盤只有2萬元,升值空間就是把旁邊每平方米2萬元的樓盤,提升為每平方米10萬元的物業。

        從外資基金在國內的運作來看,可以看到大家不同的投資重點和風險偏好。百仕通收購了上海證大廣場之外,還投資了大連的一個購物中心,中信資本的地產基金也是主要投資購物中心。“他們看好的是Shopping(購物),而不是房地產。” 一位大型地產基金的人士稱。

        原新橋合伙人單偉建加盟擔任董事長的太盟投資集團(Pacific Alliance Group),至今在中國已投資25個房地產項目,投資總額超過10億美元。去年,公司投資的項目包括北京萬國公寓,以及國內某大型商業物業開發和運營公司。太盟投資集團負責中國業務的執行董事汪朝蓉表示,投資主要看基本面,重點投二三線城市的住宅和零售,因為這些項目更能反映中國城市化進程和持續性經濟發展帶來的增長潛力。

  業內普遍認為,二三線城市是現在的投資重點?,F在整個行業的利潤率在下降,一線城市的投資回報很難達到基金要求。“我希望投資房價是地價3倍的項目,這更安全,但是很多項目只有2倍多。”曹少山稱。
 

        募集資金來自歐洲的鼎峰地產基金,把目光轉向山東三線城市。該基金合伙人白勇對本刊記者稱,這是該基金的特色,有時還去看四線城市,并且不是全中國到處跑,而是專注在山東,現在基金第一期2億美元已投完。

        目前調控背景下,房地產企業的融資需求更為強烈,基金的投資機會可能比往常更多。清科研究中心近日發布的《2010年第二季度中國企業并購市場研究報告》顯示,房地產行業現在是國內并購最活躍的領域之一,共發生30起并購交易,涉及金額12.65億美元,占比26.3%。其中,6月就完成了8起并購案例,并購金額達到6.42億美元。
 

       銀監會負責人最近曾在一次講話中明確指出,部分房地產商存在資金鏈斷裂現象。不過,越是脆弱的企業風險越高,多位基金管理人表示,目前更多投資的是擴張型企業,為其新項目提供資金。

  多重壓力


  對尚處于起步階段的人民幣地產基金,“融、投、管、退”四個階段都面臨種種壓力。有房企背景的地產基金,募資相對容易,尤其首次募集,因為住宅項目最快一年半就可有預售款回籠。對管理人來講,退出的壓力最大。
 

        “一般基金的期限為三年左右。你無法預測市場,如果期限太短,碰到銷售不暢,就面臨投資人的贖回壓力。”一位地產基金合伙人稱。
為提高回報率,有的基金利用了杠桿手段,即項目投資的部分股本亦屬于債務。比如4億元股本,基金和企業各出資2億元,其中基金出資中可能有1億元來自債權人——基金向他們承諾固定回報,相對于另外1億元的股權投資者來說是優先級的投資人。

        “預售資金回籠之后,扣除該項目的運營資金,我們和企業先把各自的1億元拿出來,企業償還股東貸款,我們償還給債權人。”一位地產基金合伙人解釋說。

         這一模式與金地集團和平安信托的合作模式頗為相似。2009年末,金地集團與平安信托合作開發上海趙巷項目,平安信托出資16.17億元占49%股份,但這筆資金中一半是真正的股權投資,另一半是債權投資,這部分投資可享受固定回報,由此平安信托可以降低風險。

         投資風險當然亦包括可能出現的投資失敗。例如,北京奧運會前期,一家規模較大的外資地產基金為北京某地產項目提供了過橋貸款,結果開發商因銷售不佳而將樓盤資產抵押給基金,至今難以套現。

        在投資管理階段,按照常理,基金應通過加強管理提升公司價值,但由于不少房地產基金對行業并不那么熟,通常只能扮演財務投資人的角色,即使派出CFO也只能起到監督作用,難以帶來增值。有的基金和被投資方甚至可能在項目回報階段產生分歧,被企業要求提前退出。

        在退出階段,發行房地產信托投資基金(REITs)是國際上地產基金退出的一大通道。由于國內目前尚未推出REITs,對持有成熟物業(尤其商業地產)的國內地產基金來說,退出渠道仍顯狹小。“比如,在北京的物業要么自持出租,要么賣給國企或央企。”一位業內人士稱。

        在缺乏退出渠道情況下,也有人考慮將地產項目打包后上市。相較于發行REITs,上市退出優點在于能得到更高的市盈率,比如可到20倍左右。不過,上市意味著一定的鎖定期,在獲得高回報同時,也增加了新的風險。

       “我們暫時不會考慮項目公司未來在國內上市,因為上市后股票有一定的鎖定期,這可能不符合我們基金退出的期限。”一位外資基金合伙人向本刊記者坦承。

        在蘇鑫看來,重重壓力之下,目前最關鍵的是找到“安全性資本”,這種資本關注的并不是短期的租金收益和利潤收益,而是能不能租出去、地段好不好、會不會升值。“就像股票永遠不可能靠分紅賺錢,房地產除租金收益外,還要看溢價。” 

 

 

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